首个企业信用债离岸指数面世 违约风波再起难阻外资淘金热

在国内企业信用债违约风波再起之际，海外资本开始悄然入场。

日前，首支跟踪中国企业债的离岸指数——彭博巴克莱中国流动信用指数（下称LCC指数）正式面世，追踪标的为境内在岸市场人民币计价的中国企业债。

据悉，LCC指数将纳入48个国内企业所发行的125种信用债等产品。

一位知情人士透露，按照规划，跟踪LCC指数的海外资本将通过债券通或QFII/RQFII渠道参与中国相关企业信用债交易与资本跨境结算，目前也有金融机构打算发行挂钩LCC指数的离岸ETF产品，供海外投资者配置。

“尽管当前河北能化集团、紫光集团等多家境内企业相继出现债券违约，但它带来的债券价格剧烈波动，反而给我们创造短期交易性获利机会。”一位打算跟踪LCC指数布局国内企业信用债投资的欧洲资管机构亚太区首席代表向记者表示。他们更大的诉求，是在全球极低利率环境下，通过跟踪LCC指数投资博取更高的债券持有到期回报。

美银美林信贷策略师汉斯·米克森（Hans Mikkelsen）预计，尽管LCC指数面世有望吸引逾百亿美元被动投资型资本跟随加仓中国企业信用债，但在运作初期，实际参与投资操作的海外资金量不会很大。究其原因，一是逾70%发行信用债的国内企业未被全球主要评级机构评级，二是境内银行间市场、交易所市场的企业债尚未完全整合，都给海外投资带来一定的投资困扰。

彭博指数服务首席执行官Steve Berkley对此表示，希望 LCC指数的面世，能解决海外投资者的上述投资障碍。因为它能给全球投资资本带来一个更直接了解中国企业信用债的平台。

据央行数据显示，截至今年9月底，境内债券市场托管余额为113.8万亿元。其中，公司信用类债券托管余额为25.6万亿元。

从自下而上投资到“一篮子”配置

记者多方了解到，在LCC指数出台前，不少海外资本已通过创设基金等方式涉足国内企业信用债投资。

去年9月，平安资产管理有限责任公司与澳洲知名资产管理机构昆士兰投资公司（QIC）合作发行首款产品QIC-平安中国企业债基金。

布鲁德曼资产管理公司（Bruderman Asset Management）首席策略师Oliver Pursche透露，这类在海外发行的中国企业债基金主要采取自下而上的方式投资中国在岸市场企业信用债，其持仓策略未必会像指数化产品，覆盖一篮子中国企业债品种。而且为了严控投资风险与满足海外投资机构资产配置要求，这类基金对中国企业信用债的选择门槛相当高，包括信用债交易流动性是否足够高、交易规模是否足够大，企业是否已接受至少一家国际知名信用评级机构评级等。

此外，今年以来不少海外投资机构为了追求更高债券投资回报，开始在中国债券投资组合里加入企业信用债品种。具体而言，他们会将95%资产配置在国债等利率债，仅留最多5%资金投向城投债、企业信用债等高收益债券。

“随着今年中国货币政策相对灵活导致企业信用债与国债之间的利差收益收窄，我们不得不减持了部分企业信用债头寸。”一家大型新兴市场基金中国资产配置主管向记者透露。毕竟，他们此前配置的企业信用债一直未获得国际知名信用评级机构评级，不符合机构的投资操作要求，因此这项投资一直在基金内部存在争议，随着企业信用债利差优势收窄，中国团队决定通过减持“息事宁人”。

在他看来，LCC指数的面世，或许能有效解决上述操作争议。因为能纳入LCC指数的中国企业信用债品种，必须满足三大条件，分别是过去三个月的交易换手率超过10%，总交易额至少达到2.5亿人民币，债券发行主体必须由全球至少一家国际知名评级机构（穆迪、惠誉、标普）进行评级。

“这些准入门槛足以满足基金对中国企业信用债的配置要求，吸引海外资本对中国企业信用债的配置，从自下而上的个别品种投资，转向一篮子配置。”这位大型新兴市场基金中国资产配置主管指出。当前他们反而担心的，是如果他们决定参与挂钩LCC指数的ETF产品投资，若这款ETF产品交易流动性不高，也会影响基金总部的投资热情——尤其在经历3月美元荒引发的美国债券（包括企业债）市场流动性风险后，即便当前欧美央行持续加码货币宽松力度，基金内部投资委员会依然担心当前债券市场会因估值偏高而出现恐慌性抛售，最终酿成新的流动性风险。因此他们格外看中挂钩LCC指数的ETF产品交易流动性问题。

Hans Mikkelsen则认为，若挂钩LCC指数的ETF产品能引入全球大型银行作为做市商提供交易流动性与撮合交易，海外投资资本配置这款产品的热情将更高。

海外资本寻价差套利或交易性获利机会

值得注意的是，当前河北能化集团、紫光集团等多家境内企业相继出现债券违约，似乎并未影响海外资本参与企业信用债投资的热情。

“我们中国区投资团队认为，这反而能促进企业信用债市场化定价。”上述欧洲资管机构亚太区首席代表向记者直言。以往地方政府的兜底或隐性担保行为，导致不少城投债、大型企业信用债的利率定价并未真实反映其经营基本面风险，令海外投资机构反而不大敢加仓投资。

如今多只信用债遭遇违约导致企业债市场价格剧烈波动，中国区投资团队正考虑双管齐下——一面买入被错杀的企业信用债，押注其价格回归正常估值获利，一面则逢低抄底个别遭遇违约的企业信用债，押注企业通过市场化手段妥善解决违约问题令债券价格回升。

为了提升这项投资成功率，他们还专门从欧洲总部引入了一整套不良信贷资产的评估投资模型，密切关注违约企业的资产重整潜力，各个潜在重组方对违约资产重整的兴趣以及企业自身的造血能力等，从而给予相对精准的企业信用债合理估值，寻找其中存在的价差套利或短线交易性获利机会。

但他承认，尽管中国投资团队内部对参与企业信用债投资获利“摩拳擦掌”，但欧洲总部是否认可这种投资策略，仍是未知数——相比收益率，目前欧洲总部仍特别看重中国企业信用债的交易流动性。因此他们更倾向优先抄底同一家境内企业在海外发行的美元计价企业债（因为他们认为流动性更好），而不是境内人民币计价债券。

“我们正说服基金总部考虑买入LCC指数所挂钩的一篮子企业信用债，在分散投资风险与提升流动性的情况下，博取更高的短线交易性获利或价差套利机会。毕竟，随着境内金融市场对外开放进程提速，目前海外资本都可以轻松进出境内债券市场参与人民币计价信用债投资，且境内信用债的价格波动性更高，反而能创造更可观的回报。”他告诉记者。目前欧洲总部最大的顾虑是，刚刚面世的LCC指数缺乏相应的债券指数期货等风险对冲工具，若中国投资团队出现市场误判，反而会遭遇更大幅度的投资踩雷，因此他们仍在评估参与LCC指数投资的可操作性。

在Oliver Pursche看来，这也反映当前多数海外投资机构的共同心态——他们需要先确认这轮企业信用债违约风波再起，不会触发局部性金融风险，再决定是否加仓LCC指数产品作为淘金中国债券博取额外回报的新工具。

（作者：陈植 编辑：包芳鸣）